（来源：东吴双碳环保研究）
重点推荐：瀚蓝环境，绿色动力，海螺创业，永兴股份，光大环境，军信股份，粤海投资，美埃科技，九丰能源，宇通重工，景津装备，新奥能源，昆仑能源，三峰环境，兴蓉环境，洪城环境，中国水务，伟明环保，龙净环保，高能环境，蓝天燃气，新奥股份，赛恩斯，金科环境，英科再生，路德环境。
建议关注：绿色动力环保，大禹节水，联泰环保，旺能环境，北控水务集团，武汉控股，碧水源，重庆水务，凯美特气，仕净科技，浙富控股。
公司跟踪：1）【光大环境】中报运营提质增效，现金流改善&提分红逻辑持续兑现。2025H1中报业绩公布，主营业务收入143.04亿港元（同比-8%），归母净利润22.07亿港元（-10%）。主要系建造收入下滑、危废减值、汇兑亏损；运营指标稳健增长，供热量同增32%；25H1中期派息比例同增7pct至42%分红逻辑持续兑现。调整2025-2027年归母净利润35.76/38.74/40.36亿港元，维持“买入”评级。2）【劲旅环境】环卫无人设备经济性渐进，无人环卫产品力领先。环卫无人化千亿量级市场，25H1中标项目超90个，总金额55.79亿元，订单加速增长。建议关注【劲旅环境】，无人环卫产品力领先，环卫主业稳健。3）【ST中装】法院受理进入重整阶段，康恒环境作为重整投资人。 ST中装重整进程：25/8/19法院正式受理重整申请，将进入正式重整阶段。重整方案：资本公积金转增股份，不超过10亿股，若可转债全转股，转增完成后总股本增至不超过19.50亿股，转增股份每股对价1.552元/股。重整投资人康恒环境情况：截至24年底全球参控股12万吨/日22-24年营收85.8/89.4/80.7亿元，净利润14.2/13.5/15.1亿元。建议关注【上海实业控股】：截至2024年底，持股康恒环境14.17%，主业多元化布局基本面巩固，地产底部渐现，现金流充裕持续高分红！
政策追踪：财政部规范PPP项目，环保板块迎“资产+现金流”价值重估。2025年8月20日，财政部发布了经国务院办公厅转发的《关于规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营的指导意见》（国办函〔2025〕84号）（下称“《意见》”）。该文件是自2023年PPP新机制改革、老项目库暂停后，国家层面首次针对规模高达约16万亿元的PPP存量项目出台的系统性纲领文件，旨在填补监管空白，化解存量项目困境。《意见》具体内容包括：纳入预算管理，加速付款周期；强化政策支持，明确资金来源；压实主体责任等。政策影响：（1）盘活存量项目，资产价值重估；（2）加速项目回款，化解信用减值风险，现金流改善。
重申美埃科技：半导体洁净国产替代+拓展锂电，并购互补品强化出海+耗材提升。1）半导体领域洁净装备（风机过滤单元）和耗材（过滤器）的国产化龙头企业，作为国内外知名半导体芯片厂商长期、重要供应商之一，充分受益国产替代，市占率有望提升。2）下游拓展锂电等。洁净设备耗材服务高端制造，锂电新技术洁净度要求持续提升，期待下游拓展。3）私有化捷芯隆估值合理产品拓展区域协同。自有资金私有化捷芯隆，标的为知名洁净室墙壁和天花板系统供应商，短期收购增厚业绩外，产品互补+客户共享，协同明显。4）激励彰显信心估值性价比高。激励考核收入，24-26营收CAGR触发值/目标值24%/36%，彰显成长信心。
行业观点：【水务运营】市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！1）现金流左侧布局下一个垃圾焚烧：预计兴蓉、首创资本开支26年开始大幅下降，自由现金流大增可期！参照垃圾焚烧自由现金流转正前后，分红比例从21年低点18%，22-24年连续提至40%，典型公司永兴（24年分红比例66%）军信（95%）绿动（71%）。24年水务板块分红比例为34%，剔除已经分红50%的洪城环境，核心公司兴蓉24年分红28%提升空间较大！自由现金流改善带来PE估值提升空间可参照垃圾发电！2）价格改革不仅是弹性，重塑成长+估值！水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续增长，如美国水业业绩10年复增10%，伴随同样确定的红利增长。“从防御到可持续增长”带来估值提升空间。重点推荐【兴蓉环境】【粤海投资】【洪城环境】，建议关注【首创环保】。【垃圾焚烧】资本开支下降提分红验证，供热&IDC等提质增效促ROE和估值双升！固废重点逻辑在于：一是资本开支下降，自由现金流大幅改善，分红提升！二是行业成熟期提质增效！1）自由现金流增厚提分红：板块自由现金流于23年转正，24年持续增厚，提分红兑现。测算分红潜力=（简易自由现金流-财务费用）/归母净利润。24年板块分红比例40%、稳态下分红潜力达97%～120%；预计26年标的分红潜力达50%～150%+。2）降本增效提ROE：通过降本、供热、IDC合作等方式提质增效，带来ROE提升！如绿色动力25Q1归母净利润同增33%，供热量同增97%，25Q1加权ROE同增0.51pct至2.27%。重点推荐【瀚蓝环境】【绿色动力】【海螺创业】【永兴股份】【光大环境】【军信股份】等。（估值日期：2025/8/24）
行业跟踪：1）环卫装备：2025M1-7新能源渗透率同增6.75pct至16.14%。25M1-7环卫车销量43967辆（同比+3.30%），其中新能源7095辆（同比+77.55%），盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为30%/15%/8%。2）生物柴油：生物柴油均价持平，单吨净利下降。2025/8/15-2025/8/21生柴均价8275元/吨(周环比持平)，地沟油均价6493元/吨(周环比+0.7%)，考虑一个月库存周期测算单吨盈利111元/吨（周环比-42.4%）。3）锂电回收：金属价格上涨&折扣系数部分上升，盈利略有改善。截至2025/8/22，三元电池粉锂系数周环比-2.8%，锂/钴/镍系数分别为71%/74%/74%。截至2025/8/22，碳酸锂8.39万（周环比+1.4%），金属钴26.1万（周环比-0.8%），金属镍12.09万（周环比-0.7%）。根据模型测算单吨废料毛利-0.29万（周环比+0.006万）。
风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。
1. 最新观点
1.1. 光大环境中报运营提质增效，现金流改善&提分红逻辑持续兑现
事件：2025年5月22日，光大环境公布2025年上半年业绩，要点如下。2025H1 公司实现主营业务收入143.04亿港元，同比-8%，归母净利润22.07亿港元，同比-10%。 2025H1 建造收入占比降至13%，危废减值&汇兑亏损致业绩承压。公司运营项目 积累、经营提质增效、财务费用节约共助经营性利润增长，归母净利润下滑主要受非现 金性的建造收入下降、减值增加及汇兑亏损等影响：1）建造下滑：2025H1公司建造收 入18.44 亿港元（同比-49%，下同），占主营收入12.9%（-10.1pct），运营收入 99.43 亿港元（+5%），占主营收入69.5%（+8.9pct），财务收入25.16亿港元（-2%），占主 营收入17.6%（+1.1pct），盈利结构进一步优化。2）减值增加：25H1应收账款、其他 应收款及合约资产减值计提2.08亿港元（24H1为0.34亿港元），25H1商誉、物业厂 房及设备减值1.78亿港元（24H1无）。3）汇兑亏损：25H1汇兑亏损4.28亿港元，24H1 汇兑收益为2.31亿港元。
运营指标稳健增长，供热量同增32%。分板块看，①环保能源：25H1环保能源运 营收入51.42亿港元（+6%），建造收入5.39亿港元（-70%），财务收入18.12亿港元 （-2%），环保能源板块贡献集团应占净盈利25.67亿港元（+12%），主要系期内实行 多项降本增效措施。截至25H1环保能源板块已投运垃圾焚烧项目13.94万吨/日，在建 0.56 万吨/日，25H1 生活垃圾处理量 2650 万吨（+2%），餐厨垃圾处理量 457 万吨 （+177%），上网电量88.60 亿度（+6%），入炉吨发约 460 度（+3%），入厂吨上网 334 度（+3%），综合厂用电率14.7%（-0.3pct），2个垃圾发电项目调增处理费。②绿 色环保：25H1贡献集团应占净盈利1.39亿港元（+30%），主要系精细化管理提质增效。 25H1 垃圾处理量207万吨（+1%），生物质原材料处理量374万吨（-4%），生物质燃 料收购单价同降8%，危固废处置量24万吨（-3%），上网电量34.3亿度（+3%），③ 环保水务：25H1贡献集团应占净盈利4.09亿港元（-4%），主要系期内确认汇兑损失提 升；期内污水处理量8.35亿m³（同比持平），中水供应量1932万m³（-14%）。公司 积极拓展供热业务，25H1 环保能源和绿色环保板块供汽量合计约 380 万吨（+32%）， 其中环保能源板块蒸汽供应量约162万吨（+39%），绿色环保板块蒸汽供应量约218万 吨（+27%）。
2025H1 自由现金流持续改善，中期派息比例同增7pct至42%。25H1公司资本开 支随建造收入下滑同步向下，叠加应收回收力度加大，自由现金流持续增厚。同时，25 年1月光大绿色环保发行以国补电费为基础资产的碳中和绿色ABS，发行规模6.53亿 元人民币，提升营运和投资活动的效率。25H1每股股息15港仙（+7%），分红比例提 至42%（+7pct）。
固废龙头现金流价值持续凸显，存量提效+增量探索共促高质量发展。运营项目积累夯实业绩基础，随着自由现金流改善，分红稳步提升，若25年末分红与24年末持平， 则对应25年股息率达5.61%。公司积极盘活存量业务，25 H1供热量大幅增长，积极探 索绿色电力算力中心协同耦合模式，拓展toB业务机会。海外方面，公司在乌兹别克斯 坦落实2个垃圾发电项目，合计3000吨/日，总投资约22亿元人民币，在泰国、印度等 承接设备采购、设备供货等轻资产服务。（估值日期：2025/8/24）
盈利预测与投资评级：固废龙头运营提质增效，现金流改善&提分红逻辑持续兑现。 考虑减值和汇兑影响，我们将2025-2027年归母净利润预测从38.67/41.05/41.97亿港元 下调至35.76/38.74/40.36 亿港元，维持“买入”评级。
1.2. 劲旅环境：环卫无人设备经济性渐进，无人环卫产品力领先
（一）环卫无人设备行业趋势：小吨位无人设备积极性渐进，订单放量
环卫无人设备实现城市环卫作业的自动化和智能化。主要分为1）小吨位无人设备： 载重能力较小的智能清扫设备（3吨及以下），主要服务于广场、公园、学校等半封闭 场景。 2）大吨位无人设备：载重能力较大的全自动作业车辆（3吨以上），应用于市 政道路、景区园林等开放场景。 3）环卫人形机器人：助力无人化场景闭环。
经济性分析：小吨位环卫无人设备更具经济性，有望率先放量。1）小吨位： 1台 +1 人可以替代3～4人（5万/人/年），同时规避安全生产的问题。①售价30万：适宜 场景下1台+1人可替代4人/3人/2.5人，分别在第3/4/5年可以实现经济性。②待降至 20 万元：分别在第2/3/4年即具备经济性优势。2）大吨位：依托于环卫车制造优势，环 卫装备公司占据先机，1台无人驾驶环卫车可替换1个司机，①假设L4级6t无人驾驶 环卫车100万元，普通6t环卫车40万元+司机10万/年，短期不具备经济性。②假设降 至60万元：第2年即具备经济性。
空间测算：环卫清洁&环卫驾驶无人设备市场空间达千亿量级。根据《环卫从业人 员收入现状及行业电动化趋势白皮书（2023）》，我国环卫清洁、环卫驾驶从业人员分 别431、63万人。我们分别假设适合环卫无人设备作业的空间比例为20%/30%/40%时， 1 台小吨位设备+1人替代3人作业（即1台替代2人），1台大吨位设备替代1台普通 车+司机1人，小吨位无人设备/大吨位无人设备分别降价至20和60万元/台（确保无人 设备具备经济性优势），在3 种假设情景下测算得到：1）保守假设无人设备作业比例 20%：小吨位/大吨位无人设备的市场空间分别为575/761亿元；2）中性假设无人设备作 业比例30%：小吨位/大吨位无人设备的市场空间分别为863/1141亿元；3）乐观假设无 人设备作业比例40%：小吨位/大吨位无人设备的市场空间分别为1151/1522亿元。
多方参与、积极布局环卫无人化。环卫企业积极布局智能化&无人化，无人驾驶环 卫车可以有效解决当下环卫领域的用工老龄化、用工难等痛点难题，有利于环卫机械化 率进一步提升。1）环卫装备&服务公司：【盈峰环境】以盈峰智能为载体、孵化犀牛智行，自研推出十余款智能清洁机器人，【宇通重工】宇通集团战投文远，联合研制自动 驾驶洗扫车&清洗车，【福龙马】与华为无人驾驶场景中展开深入合作，【劲旅环境】 产品包含1.5吨/2.5吨无人驾驶扫路机；2）环卫服务公司：【侨银股份】成立侨银数智 子公司，推出室外无人清扫机器人，【玉禾田】收购坎德拉科技，强化在环卫清洁服务 领域的智能化布局；3）科技公司：【酷哇科技】在市政环卫领域提供覆盖城市全场景系 列化自动驾驶环卫作业专用车/机器人，【文远知行】24年4月发布全球首款面向开放 道路可覆盖全场景的L4级无人驾驶环卫设备文远扫路机S1。
环卫无人化订单加速增长，呈现散点放量趋势。根据新战略产业研究所，2024年清 洁环卫自动驾驶中标项目82个，总金额48.70亿元；2025H1中标项目超90个，总金额 55.79 亿元。我们按线性外推估算2025年全年中标项目将超180个，总金额达111.58亿 元，同比约增长129%。梳理2025年部分项目招标情况，我们发现订单较为分散、金额 差异大，呈现散点放量趋势，其中政府订单居多，且政府租赁模式较常见。
理论弹性测算：环卫无人设备助力企业降本增利，以2024年业绩基础测算企业业 绩弹性可达76%~296%。我们假设，1）运营端：1台无人设备可替代2人，小吨位无 人设备平均价格20万元/台，分8年折旧摊销，电费成本/流量费/GPS定位费等运营成 本每年约0.7万元/台；2）设备销售端：稳态下每家企业设备销售市占率10%。我们考 虑保守情景下小吨位无人设备替代环卫企业20%环卫人员，假设市场空间在未来5年释 放，测算得到业绩弹性分别为【福龙马】296%、【劲旅环境】155%、【侨银股份】131%、 【玉禾田】115%、【盈峰环境】79%、【宇通重工】76%。其中：1）人员成本减少带来 的运营利润分别贡献 177%/32%/72%/85%/46%/0%，2）设备销售带来的利润分别贡献 119%/123%/60%/30%/34%/76%
（二）劲旅环境：无人环卫产品力领先，环卫主业稳健
先发布局环卫无人化，开拓三代新产品： 组建独立研发团队，打造核心供应链体 系，产品布局从1.5吨的小型适用于人行道的车辆到2.3吨至2.5吨的大型非机动车道 和园区车辆。三代新产品推出在即，采用视觉路线，摆脱高精地图依赖。
环卫服务&设备主业稳健： 24年环卫服务收入14.5亿元，占比94%，20-24年复 增9%，毛利率稳定在25%左右，24年底在手订单总额93.8亿元，其中5年以内21.3亿 元，5-10 年39.6 亿元，10 年以上33亿元。20-24年环卫装备收入在1~2.5亿元左右波 动。 投资建议：建议关注【劲旅环境】，对应25年PE18倍（估值日期：2025/8/4）。 行业积极布局智能化&无人化，小吨位设备更具经济性，有望加速放量。劲旅环境环卫 主业稳健，无人环卫产品力领先，有望充分受益于环卫无人设备放量。
1.3. ST中装：康恒实控人参与重整，法院受理进入重整阶段
重整及预重整时间线梳理： 根据公司公告，ST中装24/8/1启动预重整，25/2/28披 露重整投资人遴选结果，25/3/6与重整投资人签署《重整投资协议》。25/8/19法院正式 受理重整申请，将进入正式重整阶段。
重整投资方案包括：资本公积金转增股份，下修可转债转股价格。（1）转增前股本情况及转增计划： 截至25Q1总股本7.35亿股，资本公积金13.54亿元，共计转增不 超过10亿股，若可转债全转股，转增完成后总股本增至不超过19.50亿股。（2）转增 受让人：转增股份全部由“上海恒涔（康恒环境实控人龙吉生 100%持股）”和其他重 整投资人有条件受让，用于清偿中装债务。上海恒涔预计受让3.9亿股，且持股不低于 重整后的20%，并成为控股股东。重整投资人认购转增股份的每股对价为市场参考价的 50%，计1.552元/股。
重整投资人康恒环境背景：主营垃圾焚烧： 根据康恒官网披露①运营：全球TOP3， 截至24年底全球参控股12万吨/日（国内项目集中于广西、山东、广东、河北、浙江等 地，据官网披露项目统计一二线产能达2.35万吨/日），对外供汽量285万吨/年，②设 备：全球 TOP1，截至 24 年底应用总规模超 30 万吨/日；盈利水平：22-24 年营收 85.8/89.4/80.7 亿元，净利润 14.2/13.5/15.1 亿元，净资产 92/105/116 亿元，资产负债率 72.8%/72.1%/70.0%，ROE 15.5%/13.0%/12.9%；运营效率：24 年控股运营产能4.22 万吨 /日，垃圾入库量1623万吨，产能利用率105%，上网电量56.38亿度，吨上网347度/ 吨超行业平均。建议关注：【上海实业控股】。截至2024年底，上海实业控股持股康恒 环境14.17%，多元化布局基本面巩固，地产底部渐现，现金流充裕持续高分红。
1.4. PPP存量项目新规发布，环保板块迎“资产+现金流”价值重估
2025年8月20日，财政部发布了经国务院办公厅转发的《关于规范政府和社会资 本合作存量项目建设和运营的指导意见》（国办函〔2025〕84号）（下称“《意见》”）。 该文件是自2023年PPP新机制改革、老项目库暂停后，国家层面首次针对规模高达约 16 万亿元的 PPP 存量项目出台的系统性纲领文件，旨在填补监管空白，化解存量项目 困境。
政策要点：《意见》具体内容包括四个方面，（1）保障在建项目建设&“关门协议”： 设立明确的退出条款，即“2024 年底前未开工的项目原则上不再采取PPP存量项目模 式实施”，旨在出清“僵尸”项目，防止无效投资和资源浪费。（2）纳入预算管理，加速付款周期：强力约束地方政府“依法履约、按效付费”，明确要求将政府支出责任纳 入预算管理，严禁以拖延验收、绩效评价等方式变相拖欠。从制度上保障社会资本方的 核心权益。（3）强化政策支持，明确资金来源：首次在国家层面明确，地方政府可统筹 运用一般债券和专项债券资金，用于支付PPP存量项目的建设成本和运营补贴。这正式打破了过去专项债与PPP项目的隔离，为政府履约提供了透明、合规且可靠的资金来源。 （4）压实主体责任 ：地方政府（特别是省级）严格落实主体责任；财政部：牵头制定 实施细则；行业主管部门：制定标准、加强监管；金融管理部门：指导金融机构依法合 规开展业务。
政策影响：（1）盘活存量项目，资产价值重估：一方面，通过“保障合理融资需 求”（条款二），要求金融机构稳定对在建项目的信贷支持，避免资产因资金链断裂而 劣化；另一方面，通过“推动实现降本增效”（条款五）建立政府、社会资本方和金融 机构的“三方协商”机制，允许通过重新谈判来优化融资利率、合作期限、投资回报率 等核心经济指标。使得部分效益低下的PPP项目收益能力改善，理顺调价机制，转化为 可持续经营的良性资产，从而驱动其内在价值的重估。（2）加速项目回款，化解信用减值风险，现金流改善：通过“依法履约按效付费”（条款三），从责任上强力约束，要 求地方政府，并将其纳入预算管理；允许地方政府动用“专项债券”等资金（条款七） 支付运营补贴和历史垫付成本，并通过“加强预算和债务管理”（条款十二）将支出变 为“预算硬约束”。这一系列举措将政府的支付意愿和支付能力紧密绑定，有望加速项 目回款，显著降低企业资产负债表上巨额应收账款的信用减值风险，从而带来根本性的 经营性现金流改善。
《意见》的核心是盘活存量、保障回款，建议关注持有大量优质运营期PPP资产、 具备强大运营能力且前期受制于回款压力的环保标的：对于在建项目，加大财政资金支 撑力度，加快建设速度，缩短企业建设收入回款周期等；对于已投运项目，理顺调价机 制，保障收益低下项目收益率提升，加快回款等。重点利好PPP存量项目敞口较大、前 期受存量PPP项目亏损/运行效率低下的弹性标的。
1.5. 垃圾焚烧：资本开支下降提分红验证，供热&IDC等提质增效促ROE 和估值双升
生物柴油均价持平，单吨净利回升。
固废板块重点逻辑在于：一是资本开支下降，自由现金流大幅改善，分红提升！二 是，行业成熟期提质增效！
1）自由现金流增厚提分红：行业步入成熟期，资本开支下降，板块自由现金流于 23 年转正，24年持续增厚。政策要求推进垃圾处理计量收费，促商业模式C端理顺， 改善现金流。提分红兑现： 【军信股份】24年现金派息5.07亿元（同比+37%），每股 派息维持0.9元，分红比例94.59%（同比+22.78pct），股息率4.41%；【绿色动力】24 年现金派息4.18亿元（同比+100%），分红比例71.45%（同比+38.23pct），远超分红承 诺底线，A股股息率4.20%，港股股息率6.40%；【瀚蓝环境】24年分红预案拟派息6.52 亿元（同比+67%），分红比例39.20%（同比+11.83pct），股息率3.02%；【永兴股份】 24 年现金派息5.40亿元（同比+15%），分红比例65.81%（同比+2.12pct），股息率3.77%； 【光大环境】24年派息14.13亿港元（同比+5%），分红比例41.84%（同比+11.33pct）， 股息率5.61%。（估值日期：2025/8/24）
分红持续大幅提升，还有多大潜力？从垃圾焚烧自由现金流增厚看资产质量的改善。 分红潜力测算逻辑：分红潜力=（简易自由现金流-财务费用）/归母净利润。
24 年板块分红比例 40%、稳态下分红潜力达 97%～120%：行业资本开支滞后于 招标规模下降，预计未来仍有较大下行空间。参考24 年财务数据，假设维护性资本开 支为总资产的1%/2%，测算得稳态下板块分红潜力可达120%/97%。
预计26年标的分红潜力达50%～150%+： 1）分红潜力150%+：永兴股份、旺能 环境、上海环境。2）分红潜力100%~150%：绿色动力、三峰环境、瀚蓝环境。3）分红 潜力50%~100%：中科环保、军信股份、海螺创业、光大环境。
2）降本增效提ROE：行业成熟期，资产不扩张，企业通过降本、供热、IDC合作 等方式提质增效，ROE具备提升能力！
降本增效提升ROE逻辑兑现中。如绿色动力25Q1归母净利润同增33%超预期， 主要系厂用电率下降、供热增加（25Q1供热量同增97%）、精细化管理降本、财务费 用节约等因素所致，25Q1加权ROE同增0.51pct至2.27%。
垃圾焚烧+IDC为行业拓展新趋势。垃圾发电优势在于：【清洁高效】【稳定性】 【经济性】【分布近城市中心】；三种模式： 纯供能模式/供能+机柜租赁/供能+算力租 赁模式下，2000吨/日匹配20MW数据中心，盈利增量弹性为26%/66%/817%，综合ROE 由12%提至16%/15%/18%；合作潜力：满足区位（京津冀、长三角、粤港澳、长沙）和 规模（1000吨/日及以上）要求占总运营规模的比例：永兴97%、军信85%、旺能51%、 绿动49%、伟明46%、瀚蓝45%（并购粤丰后）。
1.6. 水务运营：市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！
水务运营业绩稳健+估值低+高股息，现金流左侧布局下一个垃圾焚烧。水务运营量 价刚性业绩稳健，供水to C现金流优，污水顺价推进，粤海投资（23-24年维持65%分 红比例）、洪城环境（承诺21-26年分红不低于50%）、北控水务、重庆水务等持续高 分红。更重要的是预计兴蓉、首创资本开支25年下降，26年开始大幅下降，自由现金 流大增可期！参照垃圾焚烧自由现金流转正前后，分红比例从21年低点18%，22-24年 连续提至40%，典型公司永兴（24年分红比例66%）军信（95%）绿动（71%）。24年 水务板块分红比例为34%，剔除已经分红50%的洪城环境，核心公司兴蓉分红28%提升 空间较大！兴蓉25年PE 9.5倍，PB1.11，首创25年PE12.3，PB1.1.10，自由现金流改 善带来PE估值提升空间可参照垃圾发电！
水价改革不仅是弹性，重塑成长+估值！广州提价落实、深圳跟进，有望带动新一 轮水价改革。水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全 球范式的持续增长，如美国水业业绩10年复增10%，伴随同样确定的红利增长。美国 水业PE（ttm）26x，PB（LF）2.29，【从防御到可持续增长】带来估值提升空间。
重点推荐：【兴蓉环境】PB（MRQ）1.11倍，对应25年PE9.5倍。掌握成都优质水务水务固废资产，污水定价锚定资产收益率10%，随产能扩张污水持续提价，享确定的高 个位数优质增长。24年经营性现金流净额37亿元、资本开支46亿元，预计25年开始 下降，26年开始显著下降，具分红提升潜力！【粤海投资】PB（MRQ）1.09倍，对应 25 年PE10.6倍，核心业务香港供水，真正的水价市场化：水价过去10年每年涨超2%， 对标市场化美国水业，估值空间2.5倍！24年公司资本开支下降，自由现金流大增，维 持65%高分红。25年随着粤海置地剥离，盈利修复，预计对应25年股息率6.2%。【洪城环境】高分红兼具稳健增长，承诺21-26年分红比例不低于50%，对应25年PE 9.4， 股息率5.3%。建议关注：【首创环保】PB（MRQ）1.10倍，对应25年PE12.3倍。24 年扣非归母净利润15.61亿元，随在建产能释放+降本，经营性业绩保持稳健增长。24年 资本开支42亿元，预计25-26年持续下行，27年显著下降，则自由现金流三年持续改 善。（估值日期：2025/8/24）
1.7. 2025年度策略：揽星衔月，扶摇可接——化债、成长、重组共振，环保 市场化新生！
➢主线1——环保受益化债：现金流/资产质量/估值，关注优质运营/成长/弹性
优质运营重估：化债利于解决现金流痛点，对标海外迎价值重估。不一样的观点： 1）优质运营资产化债弹性被低估：化债弹性源于基本面和估值双升！运营类资产盈利模式稳定，现金流预期可持续，付费痛点解决叠加市场化改革推进，迎价值重估。2）量化测算：在优质模式下选择弹性大的标的。以应收市值弹性系数衡量化债弹性，光大环境、绿色动力环保、北控水务集团弹性突出。①固废：重点推荐【瀚蓝环境】最通顺且落地中的化债标的，形成“地方化债-促进重组-国企成长”闭环，【光大环境】应收市值弹性指数居首位，自由现金流弹性40%+，【三峰环境】【绿色动力】，建议关注【永兴股份】；②水务：重点推荐【兴蓉环境】【洪城环境】，建议关注【北控水务集团】。化债成长：存量包袱解决，释放成长性。建议关注【中金环境】23年通用制造板块营收48亿元，净利润5.37亿元（同比+21%），在股权变更及复杂的宏观环境中仍稳定增长，环保PPP业务出清中。
]article_adlist-->化债弹性：关注应收类/资产占比大，减值影响大的水务工程、生态修复、环卫板块。 ➢ 主线2——优质成长：把握政策着力点+新质生产力
政策着力点：1）再生资源：关注资源价值+需求升级。①废家电/报废汽车拆解：贡献“两新”重要增量，回收规范化，地区先发优势与回收资产优势将持续提升。建议关注：废家电拆解【中再资环】【大地海洋】，报废汽车拆解【华宏科技】。②生物油：原料端UCO出口退税取消，鼓励本土利用，长期废油脂资源将供不应求；产品端UCOME 存结构性替代机遇，SAF当前产能稀缺，需求增量空间大。建议关注：从UCO到生柴一体化布局【朗坤环境】，先进SAF生产商【嘉澳环保】【鹏鹞环保】【海新能科】等。 2）重点投资驱动：重点推荐【景津装备】压滤机龙头市占率40%+，在宏观景气度回升后成长回归！建议关注【中金环境】不锈钢离心泵龙头。3）环卫电动化：重点推荐【宇通重工】24M1-9公司自身新能源装备销量/环卫销量占比68%最高，受益电动化弹性最大。24Q3环卫装备行业新能源渗透率16.60%，同比+7.05pct，环比+8.06pct，加速提升。
新质生产力：1）半导体治理：重点推荐【美埃科技】国产半导体洁净设备龙头，国产替代+并购互补品强化出海+耗材提升。2）光伏配套：重点推荐【金科环境】光伏再生水引领者，受益于水耗标准趋严。
➢ 主线3——重组为支点，推动“化债-价值成长”闭环
重组：立足于企业资产增值，政策支持上市公司向新质生产力转型升级&加强产业整合。从瀚蓝案例看下一个“化债-重组-成长”闭环逻辑，建议关注【武汉控股】化债修复弹性值得期待，股东承诺资产盈利提升后注入。 ]article_adlist-->风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧等。
1.8. 环卫装备：2025M1-7环卫新能源销量同增77.55%，渗透率同比提升6.75pct 至 16.14%
2025M1-7 环卫新能源销量同增77.55%，渗透率同比提升6.75pct至16.14%。根据 银保监会交强险数据，2025M1-7，环卫车合计销量 43967 辆，同比变动+3.3%。其中， 新能源环卫车销售7095辆，同比变动+77.55%，新能源渗透率16.14%，同比变动+6.75pct。 2025M7 新能源环卫车单月销量同增27.11%，单月渗透率为17.94%。
2025M7，环 卫车合计销量5803辆，同比变动+1.49%，环比变动-16.23%。其中，新能源环卫车销量 1041 辆，同比变动+27.11%，环比变动-24.73%，新能源渗透率17.94%，同比变动+3.62pct。
1.9. 生物柴油：生物柴油均价持平，单吨净利下降
生物柴油均价持平，单吨净利下降。根据卓创资讯，1）原料端：2025/8/15-2025/8/21 地沟油均价6493元/吨，环比2025/8/8-2025/8/14 地沟油均价+0.7%。2）产品端：2025/8/15 2025/8/21 全国生物柴油均价8275元/吨，环比2025/8/8-2025/8/14生柴均价持平。3）价 差：国内UCOME与地沟油当期价差1782元/吨，环比2025/8/8-2025/8/14价差-2.4%； 若考虑一个月的库存周期，价差为1971元/吨，环比2025/8/8-2025/8/14价差-3.5%，按 照（生物柴油价格-地沟油价格/88%高品质得油率-1000元/吨加工费）测算，单吨盈利为 111 元/吨（环比2025/8/8-2025/8/14 单吨盈利-42.4%）。废弃油脂方面，SAF工厂对废弃 油脂仍有刚需，废弃油脂前端收油紧俏，供应面紧张影响下，短期内价格或维持坚挺， 暂无下跌可能；生物柴油方面，市场较为低迷，整体处于有价无市状态，短期内价格或 维稳运行为主。
1.10. 锂电回收：碳酸锂价格上涨&三元极片粉锂折扣系数下跌，盈利改善
盈利跟踪：碳酸锂价格上涨&三元极片粉锂折扣系数下跌，盈利改善。我们测算锂 电循环项目处置三元电池料（Ni≥15% Co≥8% Li≥3.5%）盈利能力，根据模型测算， 本周（2025/8/18~2025/8/22）项目平均单位碳酸锂毛利为-1.85万元/吨（较前一周+0.038 万元/吨），平均单位废料毛利为-0.29万元/吨（较前一周+0.006万元/吨），锂回收率每 增加1%，平均单位废料毛利增加0.037万元/吨。期待行业进一步出清、盈利能力改善。
金属价格跟踪：截至2025/8/22，1）碳酸锂价格上涨。金属锂价格为57.00万元/吨， 周环比持平；电池级碳酸锂（99.5%）价格为8.39万元/吨，周环比变动+1.4%。2）硫酸钴价格上涨。金属钴价格为26.1万元/吨，周环比变动-0.8%；前驱体：硫酸钴价格为5.20 万元/吨，周环比变动+1%。3）硫酸镍价格持平。金属镍价格为12.09万元/吨，周环比 变动-0.7%；前驱体：硫酸镍价格为2.74万元/吨，周环比持平。4）硫酸锰价格持平。金 属锰价格为1.50万元/吨，周环比持平；前驱体：硫酸锰价格为0.59万元/吨，周环比持 平。
三元极片粉锂折扣系数下跌。截至2025/8/22，折扣系数周环比部分上涨。1）三元 极片粉锂折扣系数71.0%，周环比-2.5pct；2）三元极片粉钴折扣系数74.0%，周环比 +0.3pct；3）三元极片粉镍折扣系数74.0%，周环比+0.3pct。
2. 行情表现
2.1. 板块表现
2025/8/18-2025/8/22本周环保及公用事业指数上涨1.03%，表现弱于大盘。本周上 证综指上涨3.49%，深证成指上涨4.57%，创业板指上涨5.85%，沪深300指数上涨4.18%， 中信环保及公用事业指数上涨1.03%。
2.2. 股票表现
2025/8/18-2025/8/22本周涨幅前十标的为：中兰环保23.63%，丛麟科技20.82%，恒 誉环保16.42%，华宏科技13.2%，久吾高科10.8%，路德环境10.47%，森远股份9.55%， 金科环境9.32%，高能环境8.69%，祥龙电业7.14%
2025/8/4-2025/8/8 跌幅前十标的为：玉禾田-11.19%，华控赛格-7.67%，劲旅 环境-6.35%，国泰环保-6.35%，惠城环保-5.46%，美埃科技-4.85%，侨银股份-4.09%，德 林海-3.37%，中材节能-3.16%，海螺环保-2.74%。
3.行业新闻
3.1. 上海碳市场全面深化改革行动方案（2026—2030年）发布
《上海碳市场全面深化改革行动方案（2026—2030年）》旨在通过一系列具体行动将 上海打造为国际碳市场中心。在碳排放权交易市场方面，其核心举措包括：自2026年起大 幅降低石化、数据中心等高载能行业的纳管门槛至年排放1万吨二氧化碳当量，并计划于 2028 年将大型公共机构纳入管理；优化核算体系，推动从“组织碳”转向“设施碳”核算； 到2027年将配额有偿分配比例控制在8%以内，并逐步提高；同时建立健全配额总量管理、 有偿竞价和结转机制。在自愿减排方面，将重点健全碳普惠机制，利用区块链技术构建个 人碳账户，并推动演出、赛事等大型活动实施碳中和。在创新协同方面，将丰富碳金融产 品，探索境外投资者使用人民币参与交易和个人参与路径；加强碳排放数据质量监管与国 际合作，积极争取国际碳减排量交易平台落户上海，并大力培育专业技术服务机构与人才， 以全面支撑碳市场的发展。
数据来源：https://mp.weixin.qq.com/s/t8Nb0vjX02crExAigcEGIg
3.2. 长江生态环境保护修复联合研究工作交流会议在京召开
8 月18 日，生态环境部、中国长江三峡集团有限公司（以下简称三峡集团）在京组 织召开长江生态环境保护修复联合研究（以下简称长江联合研究）工作交流会。生态环境 部党组成员、副部长于会文，三峡集团副总经理吴胜亮出席会议。会议听取了长江联合研 究进展与成效汇报。长江联合研究是落实习近平总书记重要讲话精神、强化科技支撑长江 大保护的重要举措。在有关地方、单位和科研人员的共同努力下，联合研究聚焦长江保护 修复攻坚战重点任务，开展流域协同攻关和驻点科技帮扶，取得了丰硕成果，为国家管理、 地方治理和产业发展发挥了重要的科技支撑作用，助力长江大保护取得实效。
数据来源： https://mp.weixin.qq.com/s/1NclPS-08ajpcvRSG5-HZA
3.3. 长江流域环保“升级”，12部门联手全面整治
8 月15日是全国生态日，最高人民法院、最高人民检察院、国家发展改革委等12部 门14日对外发布《关于加强执法司法工作协同 服务保障长江流域生态环境保护和高质量 发展的意见》，吸收各地实践探索有益经验，着力解决和规范执法司法工作协同中的突出 困难和问题，提升长江系统性保护成效。针对生态修复，《意见》指出，要加强生态环境 修复跨部门协作，科学确定、合理实施修复方案，依法开展修复工作的监督落实、效果评 估，共同维护修复效果。
数据来源：https://mp.weixin.qq.com/s/57bfp-XGklvL0p1AEfrlLg
3.4. 规范PPP存量项目建设和运营的指导意见出台！
财政部发布《关于规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营的指导意见》， 旨在规范PPP存量项目管理，提升公共服务供给水平。核心内容包含两方面：一是保 障在建项目顺利建设，要求地方政府按轻重缓急优先实施有收益的项目，对接近完工 的项目抓紧推进，对推进缓慢的项目论证优化、压缩成本，并严控总投资概算，同时 要求各方足额缴纳项目资本金，并明确2024年底前未开工的项目原则上不再采用PPP 模式；二是保障合理融资需求，要求金融机构依法合规积极支持融资，对已签约项目 及时放款，对未签约项目在充分尽调后合理确定信贷条件，并优化审批流程，不得无 故终止或要求地方政府出具承诺文件。
数据来源：https://mp.weixin.qq.com/s/8v2qxTjoSLIDcnbk1PdgCQ
3.5. 生态环境部公开征求意见禁止生产以氢氟碳化物（HFCs）为制冷剂的家 用电冰箱和冷柜产品
为切实履行《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书》，根据《消耗臭氧层物质 管理条例》的有关规定和《中国履行〈关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书〉国家 方案（2025—2030年）》有关要求，生态环境部组织起草了《关于禁止生产以氢氟碳 化物（HFCs）为制冷剂的家用电冰箱和冷柜产品的公告（征求意见稿）》，公开征求 意见。
数据来源：https://mp.weixin.qq.com/s/9p26Q7R1HsWuANMz_fhdXQ
4. 公司公告
5. 大事提醒
6. 往期研究
6.1. 往期研究：公司深度
➢ 《佛燃能源深度：佛山城燃龙头，高分红构筑安全边际》2025-06-12
➢ 《海螺创业深度：资金&效率双强，现金流回正大增，资产价值重估》2025-06-11
➢ 《军信股份深度：龙出湘江——长沙固废一体化龙头，先发布局垃圾焚烧+IDC》2025-05-31
➢ 《粤海投资深度：拨云见日聚主业，对港供水露峥嵘》2025-04-16
➢ 《永兴股份深度：何以永兴——独揽穗之优势，持续现金成长》2025-03-11
➢ 《中国燃气深度：全国城市燃气龙头，居民气占比奠定高顺价弹性，盈利有望触底反弹》2024-11-22
➢ 《华润燃气深度：气润中华，优质区域为基，主业持续增长+“双综”业务快速布局》2024-11-15
➢ 《三峰环境深度：垃圾焚烧技术Alpha：运营领先&出海加速，现金流成长双赢》2024-08-05
➢ 《昆仑能源深度：中石油之子风鹏正举，随战略产业转移腾飞》2024-05-31
➢ 《兴蓉环境深度：成都水务龙头稳健增长，2024年污水调价在即，长期现金流增厚空间大》2024-04-09
➢ 《金宏气体深度：综合性气体供应商龙头，大宗气体+特种气体并驾齐驱》2023-12-12
➢ 《中船特气深度：电子特气龙头产能持续扩张，空间可期》2023-12-11
➢ 《皖能电力深度：背靠新势力基地安徽用电需求攀升，新疆机组投产盈利进一步改善》2023-11-07
➢ 《长江电力深度：乌白注入装机高增，长望盈利川流不息》2023-11-03
➢ 《中国核电深度：量变为基，质变为核》2023-11-01
➢ 《蓝天燃气深度：河南“管道+城燃”龙头，高分红具安全边际》2023-07-28
➢ 《龙净环保深度：矿山绿电、全产业链储能，紫金优势凸显》2023-07-15
➢ 《盛剑科技深度：泛半导体国产替代趋势下成长加速，纵横拓展打造新增长极》2023-05-24
➢ 《华特气体深度：特气领军者，品类拓宽产能扩充驱动快速成长》2023-05-05
➢ 《金科环境深度：水深度处理及资源化专家，数字化产品升级&切入光伏再生水迎新机遇》2023-04-23
➢ 《美埃科技深度：国内电子半导体洁净室过滤设备龙头，产能扩张&规模效应助力加速成长》2023-03-12
➢ 《赛恩斯深度：重金属污染治理新技术，政策推动下市场拓展加速》2023-03-01
➢ 《国林科技深度：臭氧设备龙头纵深高品质乙醛酸，国产化助横向拓展半导体清洗应用》2022-12-20
➢ 《景津装备深度：全球压滤机龙头，下游新兴领域促成长》2022-12-12
➢ 《新奥股份深度：天然气一体化龙头，波动局势中稳健发展》2022-11-30
➢ 《仕净科技深度：光伏废气治理龙头景气度提升，资源化驱动最具经济价值水泥碳中和》2022-11-28
➢ 《凯美特气深度：食品级二氧化碳龙头，电子特气发展势头强劲驱动公司新一轮成长期》2022-10-21
➢ 《天然气•错配下的持续稀缺•深度3：天壕环境神安线五问？》2022-08-24
➢ 《高能环境深度：从0到1突破资源化彰显龙头α，从1到N复制打造多金属再生利用平台》2022-07-22
➢ 《天壕环境深度：稀缺跨省长输贯通在即，解决资源痛点空间大开》2022-07-02
➢ 《九丰能源深度：LNG“海陆双气源”布局完善，制氢&加氢优势打开广东、川渝氢能市场》2022-05-29
➢ 《伟明环保深度：固废主业成长&盈利领先，携手青山开拓新能源》2022-03-17
➢ 《路德环境深度：生物科技新星，酒糟资源化龙头扩产在即》2022-03-09
➢ 《三联虹普：4.9亿元尼龙一体化大单落地，再生尼龙打通纤维级应用》2022-01-14
➢ 《绿色动力深度：纯运营资产稳健增长，降债增利&量效双升》2022-01-06
➢ 《中国水务深度：供水龙头持续增长，直饮水分拆消费升级再造中国水务》2021-12-23
➢ 《仕净科技深度：泛半导体制程配套设备龙头，一体化&多领域拓展助力成长》2021-11-30
➢ 《天奇股份深度：动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场》2021-09-20
➢ 《光大环境深度：垃圾焚烧龙头强者恒强，现金流&盈利改善迎价值重估》2021-09-12
➢ 《百川畅银深度：垃圾填埋气发电龙头，收益碳交易弹性大》2021-07-28
➢ 《英科再生深度：全产业链&全球布局，技术优势开拓塑料循环利用蓝海》2021-07-22
➢ 《高能环境深度：复制雨虹优势，造资源化龙头》2021-03-02
6.2. 往期研究：行业专题
➢ 《环卫无人化系列深度1——：小吨位环卫无人设备经济性渐近，订单呈散点放 量趋势》2025-08-08
➢ 《水固气行业深度——拨云见日，现真金》2025-07-31
➢ 《垃圾焚烧系列深度：垃圾焚烧板块的提分红逻辑验证——从自由现金流增厚看资产质量的改善》2025-06-11
➢ 《垃圾焚烧IDC系列深度2：三种模式盈利弹性测算&合作潜力分析》2025-03-26
➢ 《垃圾焚烧助力超低PUE零碳项目，关注IDC合作机会》2025-02-26
➢ 《环卫装备基于年度数据的新思考：制造降本+电油比为基，政策考核年催化，氢能价值量升级》2025-02-11
➢ 《东吴证券环保行业2025年年度策略：揽星衔月，扶摇可接——化债、成长、重组共振，环保市场化新生！》2024-12-10
➢ 《东吴证券燃气行业2025年年度策略：全球格局更替供给或更为宽松，促价差理顺、需求放量》2024-12-09
➢ 《环保受益化债：现金流/资产质量/估值，关注优质运营/弹性/成长三大方向》2024-10-16
➢ 《市场化改革系列深度：要素市场化改革中，滞后30年的公用要素改革启航！》2024-09-02
➢ 《价格改革系列深度八：固废：资本开支下降，C端付费理顺+超额收益，重估空间开启！》2024-06-17
➢ 《价格改革系列深度七：燃气：成本回落+顺价推进，促空间提估值》2024-06-05
➢ 《价格改革系列深度六：水务：稳健增长+高分红，价格改革驱动长期成长&价值重估！》2024-06-02
➢ 《固废专题1——电网排放因子更新+能耗考核趋严，关注垃圾焚烧绿证价值提升》2024-04-14
➢ 《燃气行业专题：对比海外案例，国内顺价政策合理、价差待提升》2024-03-08
➢ 《水务专题3——污水定价&调价机制保障收益，较供水应享风险溢价》2024-03-08
➢ 《东吴证券环保行业2024年年度策略：却喜晒谷天晴——迎接环保3.0！从利润表到真实增长：现金流＆优质成长&双碳驱动》2024-01-03
➢ 《2023年环保&天然气行业三季报总结：现金流、高成长α、化债修复》2023-11-20
➢ 《燃气行业点评报告：以色列关闭重要天然气平台欧洲气价大涨，关注具备资源属性/稳定发展的燃气公司》2023-10-11
➢ 《水务行业深度：低估值+高分红+水价改革，关注优质运营资产价值重估》2023-07-09
➢ 《天然气行业深度：消费复苏&价差修复&板块低估值，关注天然气板块投资机会》2023-07-09
➢ 《全球碳减排加速，能源转型&循环再生为根本之道》2023-06-09
➢ 《中特估专题1：低估值+高股息+现金流改善，一带一路助力，水务固废资产价值重估》2023-05-15
➢ 《半导体配套治理：刚需&高壁垒铸就价值，设备国产替代&耗材突破高端制程！》2023-04-17
➢ 《环卫装备深度：电动环卫装备爆发关键——经济性改善进行时》2023-03-17
➢ 《疫后供应复苏+欧洲扛旗全球碳减排，再生生物油新成长》2023-03-03
➢ 《东吴证券环保行业2023年年度策略：仓庚喈喈采蘩祁祁——全面复苏中关注双碳环保安全价值》2023-01-19
➢ 《安全系列研究1——被忽略的强逻辑：双碳环保显著的“安全价值”》2022-11-07
➢ 《全球交通可再生燃料风口，中国生物柴油高减排迎成长良机》2022-10-09
➢ 《2022年环保行业中报总结：中期业绩承压，关注再生资源优质成长性》2022-09-12
➢ 《垃圾收费促商业模式理顺&现金流资产价值重估，分类计价推动资源化体系完善》2022-06-13
➢ 《氦气：气体黄金进口依赖97.5%，国产替代加速，碳中和约束供应资源端重估》2022-06-12
➢ 《欧盟碳关税实施范畴扩大&时间提前，清洁能源&再生资源价值凸显》2022-05-26
➢ 《氢能系列研究2——产业链经济性测算与降本展望》2022-05-08
➢ 《基建稳增长政策+REITs融资工具支持，关注环保板块发力及优质运营资产价值重估》2022-04-29
➢ 《2022年中央政府性基金其他项预算增超3600亿元，关注垃圾焚烧存量补贴兑付》2022-03-27
➢ 《明确氢能重要战略地位，重点加强可再生能源制氢及关键核心技术》2022-03-24
➢ 《电池再利用2.0——十五年高景气长坡厚雪，再生资源价值凸显护航新能源发展》2022-03-17
➢ 《稳增长+新工具+新领域，环保资产投资逻辑2.0》2022-02-16
➢ 《东吴证券环保行业2022年年度策略：双碳扣元音，律吕更循环》2022-01-28
➢ 《东吴ESG专题研究2——中国应用：信披&评价体系初具雏形，ESG投资方兴未艾》2022-01-18
➢ 《东吴ESG专题研究1——全球视角：ESG投资的缘起、评级体系及投资现状》2022-01-12
➢ 《氢能系列研究1——氢能源产业链分析》2022-01-03
➢ 《各行业受益CCER几何？碳价展望及受益敏感性测算》2021-06-08
➢ 《碳中和投资框架、产业映射及垃圾焚烧量化评估》2021-03-11
7. 风险提示
1）政策推广不及预期：政策推广执行过程中面临不确定的风险，可能导致政策执行效果不及预期。
2）财政支出低于预期：财政支出受国家宏观调控影响，存在变化的可能，且不同地方政府财政情况不同，可能导致财政支出实际执行效果不及预期。
3）行业竞争加剧：环保燃气行业市场参与者众多，竞争激烈。且随着行业模式、竞争格局以及国企央企入主等的变化，企业实力增强，行业竞争加剧。
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